NYダウは最高値更新後､暴落の可能性がある？

■ＮＹ株、史上最高値更新＝コロナワクチン実用化に期待
(時事通信社 - 11月17日 07:01)
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「新たなバブル発生」の懸念
一方、貿易交渉の影に隠れてそれほど目立つことはなかったが、もう一つ大きなサプライズがあったことも忘れてはならない。それは「9月に入ってアメリカ内のインフレ圧力が急速に弱まってきた」というマクロ環境の変化であり、これが新たな 「バブル」 を作り出す可能性が高いからだ。

サプライズの発端は、10月4日に発表された9月の雇用統計で、時間当たり賃金が前月比で0.04％低下と、0.3％の上昇としていた事前予想に反して僅かながらもマイナスとなったことにある。その後も物価指標の弱気サプライズは続き、8日に発表された生産者物価指数（PPI）は0.1％の上昇予想に対して0.3％の低下、10日の消費者物価指数（CPI）は前月比ほぼ横ばいと、マイナスとまではいかなかったものの、やはり0.1%の上昇としていた予想を下回る低い伸びにとどまった。変動の激しいエネルギーと食品を除いたコア指数に関しても、PPIのコアが前月比で0.3%のマイナス、CPIのコアが0.1%の上昇と、やはり予想よりも弱気の内容となった。

9月には企業の景況感指数も悪化、10月1日に発表された9月のISM製造業指数（PMI）は47.8と前月の49.1から低下、2009年6月以来の低水準を記録した。同3日のISMサービス指数52.6と、2016年8月以来の水準まで低下、月初の急落の主因となったことは記憶に新しい。こうした一連の経済指標の弱気サプライズを受け、10月29〜30日に開かれる米連邦公開市場委員会（FOMC）で追加利下げが行われるとの見方も、急速に高まってきた。

シカゴ・マーカンタイル取引所（CME）が、短期金利先物市場の動向から算出しているFRBの利下げ予想のページ（ Fed Watch） によると、10月の会合で0.25％の利下げが行われる確率は90％超まで上昇している。12月の会合までに2回の利下げ（0.5％） が行われる確率も約24%となっており、市場の利下げ期待は依然として高いことがうかがえる。

もし、10月に利下げが行われれば3会合連続となり、景気が穏やかな回復基調を維持し、株価が依然として高値圏にとどまるという状況下では異例の決定となる。世界的な景気減速などに配慮した予防的な措置という理由に、インフレの低迷を食い止めるという大義名分が加わったことで、ジェローム・パウエルFRB議長も （利下げの） 決断がしやすくなったのではないか。

米市場は史上最高値更新も
また11日にFRBが短期金融市場の安定化を図る目的で、月間600億ドルの米財務省短期証券（Tビル）の購入を開始する方針を発表したことにも注意が必要だ。購入は10月半ばから始まり、少なくとも2020年4〜6月期までは継続するという。FRBは今回の決定は技術的なもので、金融政策の方針変更を意味するものではないとしているが、市場がそのような説明を素直に受け取ることはないだろう。FRBのバランスシートの拡大が、市場への資金流入を促す可能性は高いと思われる。

こうした状況に大きな変化が見られなければ、市場の注目が米中貿易問題からFRBの金融政策に移る中で、月末にかけて改めて騰勢を強める展開となるだろう。10月のFOMC（米公開市場委員会）で0.25％の利下げが決定され、12月の会合での追加利下げの可能性を示唆するような内容となれば、買い意欲も一気に高まることとなりそうだ。米中貿易交渉の進捗状況には引き続き十分な注意が必要だが、今回の部分合意が破棄され、貿易交渉が再び振り出しに戻ってしまうようなサプライズでもない限り、年末までのいずれかの時点で主要株価指数が史上最高値を更新する展開となるのではないか。

もっともこうしたFRBの過剰な金融緩和だけでは株価の上昇も長続きせず、一時的なバブルを作り出すだけに終わってしまいそうだ。世界的な景気減速が着実に進んでいる一方、欧州中欧銀行（ECB）や日銀の緩和余地はほとんど残っていないという状況下では、FRBの利下げの効果が限定的なものにとどまる可能性が高いからだ。

米中の貿易交渉は部分的な合意に達したが、第2段階の交渉開始は今回の合意が正式に署名された後であり、交渉のさらなる長期化は避けられない。その間も現在既に賦課されている関税の影響によって、景気減速も続く。市場も最終的には、こちらの方を懸念材料視するようになるだろう。

もし、10月のFOMCで追加利下げが行われ、その後株価が上昇基調を強めるなら、実際は12月にさらなる利下げに踏み切ることは難しくなる。仮に利下げに踏み切ったとしても、さすがにそれで当面は打ち止めになるとも見方が浮上、材料出尽くし感が高まる可能性が高い。利下げ期待が高まっている間は、悪い材料は良い材料と、経済指標の悪化に対する反応も鈍りがちになるかもしれないが、期待が後退するにつれ、景気減速に対する懸念は再び大きな売りを呼び込むことになるだろう。利下げの有無に関わらず、12月のFOMC後は価格調整が進むことになるのではないか。

ダウ平均は2万2000ドル台まで下落も
中長期的な視点で言えば、こうした形でのバブルは比較的早期に弾けてしまう方が良いのかもしれない。今のところ可能性はかなり低いと考えるが、仮に10月と12月のFOMCで共に利下げが行われ、その後も株価の上昇が続くようなことがあれば、当然ながら原油をはじめとした商品価格にも投機資金が流入、年明け以降にインフレ圧力が高まることになるからだ。

一方で米中貿易交渉が早期の包括合意は極めて難しい状況にあるなか、景気の減速にも歯止めが掛からなくなる可能性も高い。そうすれば、インフレと景気減速が同時に起こる、スタグフレーションに陥るリスクも現実味を帯びてくる。

米長期金利が低い水準にとどまっていてくれれば良いが、インフレ懸念が高まる中でいったん金利が上昇に転じれば、FRBも金融政策を再び引き締め方向に転換せざるを得なくなる。こうしたシナリオが実際に進むようなことがあれば、株式市場の調整も思った以上に大きく、深いものになるのではないか。NYダウ平均が2万2000ドル台あたりまで値を下げる（現状よりも20％弱の下げ）ことがあっても、何ら不思議ではないと考えておいた方が良いだろう？