商品先物取引研究会コミュの6/24-2

６月２４日１５；３２　上海ゴム急落　　１時間前まで４００〜５００元高でした上海ゴム９月が９０元高まで失速した。当月限から５元高、１０元安、９０元高(９月)、１１５元高、３５元安、１７５元安、２２０元安、３０元安、３９０元安、６３０元安です。特に先限５本が急落です。先限は一時８８０元安のストップ安寸前まで落ちました。虎より　

６月２４日１４；３５　　上海ゴム後場寄り　上海ゴム９月の前場は、５２０元高で引けたが、後場寄りは３９５元高で前場引けよりかなり失速して寄付いた。当月限も前場引けの２００元高から後場寄りは５５元高までかなり失速して寄り付きました。虎より

６月２４日１３；５５　　
値が荷を呼ぶ本日の最高値納会(ゴム）　　　
本日の納会値は、過去最高値納会となり、これで２ヶ月連続最高値更新納会となりました。「値が荷を呼ぶ」とは、昔から商品市場で言われ続けてきた相場格言です。値段が必要以上に上がれば、私の荷（現物）が市場にいくらでも呼び込まれる事を言います。現在のゴム需給がもし需給逼迫していてまだまだ高値追いする環境では、現物の売り渋りがおきて荷(現物)はまず集まらない。今までの商品先物市場では、「高値での大受け渡し」は、それが高値の限界を示してきた。今の値段ならいくらでも「値が荷を呼ぶ」となる。今のゴム需給でも今の値なら「値が荷を呼ぶ」となる。これから本格的な増産期を迎えるが、本日納会値３３８，２円より今の先限価格は１０円も高い。当然、今後もこの高値が続くと更に大きく「値が荷を呼ぶ」となるのは当然です。強材料があって高値になるのは当然であり、値が上がれば荷が集まるのも当然といえる。「強材料出現→値段が上がる→荷が集まる→物があふれる→下がる」は、当然の流れです。問題な事は、どの水準に到達すれば市場に十二分な荷(現物)渡しがかかりだすかであり、本日納会を見ると十二分に荷が集まっております。取組表だけを見て本日の納会渡しを予想された方は、１５０〜２００枚前後の受け渡ししか予想できなかったはずです。しかし、本日の納会では、「値が荷を呼ぶ」となったのです。それを予測できなかった人は多いでしょう。東京ゴムは、「納会，新甫」が天底にとてもなりやすい特性を持った銘柄です。そのような東京ゴムの特性は皆様も十二分に理解されている事と思います。虎より

６月２４日１２；５３　
６月当ぎり、過去最高値の３３８円２０銭で納会(ゴム）　　　　　
東京工業品取引所のゴム市場で２４日、６月きりが納会を迎え、前日比３円９０銭安の３３８円２０銭で限月落ちした。安納会になったものの、約２年ぶりに東工取開所来の高値を更新した前回５月きりの納会値（３２３円）を１５円２０銭上回り、２カ月連続して記録を塗り替えた。東京工業品取引所は２４日、この日納会したゴム６月きりの受け渡し枚数が３９４枚（１９７０トン）になったと発表した。さすがに２ヶ月連続最高値納会には渡し物も予想よりかなり多かった。その渡し物が予想以上に多かった事から前日比３，９円安での納会となった。本日納会値の３３９，２円水準ではかなり渡し物が多くなる事が確認された。しかもこれから生産高増加期である増産期を本格的に迎える事から、本日納会値（本日現物受渡し値段）より１０円高い先限１１月限は、渡し方から見てもかなりいいプレミアムで渡せる事になる。現在のゴムの需給環境でも３３８，２円水準(本日納会値)で渡し物が予想より多くなる事を考えると、これからが増産期本番を迎える事を考慮すれば、本日納会値（本日現物受渡し値）より１０円上サヤの先限はどう考えても魅力的な売り繋ぎ限月としかいえない。当然、この様な状況で今の高水準な値段を保てるとは全く思わない。虎より

６月２４日１２；３８　　
東京ゴム後場寄り　
東京ゴムの後場寄りは失速しており、特に期近３本の下値の買い指値がかなり少なく低い事から、高値が支えられない状況になり始めている。先限２本は、まだ値段が寄り付いていないが、これだけ期近３本の買い指値に買気が無いようでは高値チャレンジなど難しいと見ております。虎より

６月２４日１２；２２　
上海ゴム　
現在の値段は、９月限が３８５元高です。当月限から、４０元高（当月限）、２２０元高、３８５元高(９月限)、４９０元高、２３５元高、５０元高、１１５元安、１０元高、１９０元安、３３０元安（先限）です。全体的には限月のよりかなりばらついているが、取引中心限月の９月限はそこそこ高い。当月限や先限は弱い.先月末２７日の高値３４５円も上海ゴムの２連騰で高値形成して、その後の４日間で３２円幅暴落を記録した。下記は、上海ゴムの取引中心限月の９月限の一代足です。この９月限に出来高の９割が集中する。現在の２万７千元台で前回も前々回も天井形成しており、今回も何か特別なサプライズが無ければ突破できない水準であると見ております。虎より
上海ゴム９月限一代足


６月２４日１０；２０　　
ＮＹアラビカ市況　　　　
マイアミアラロンのトレイダーであるハメイ氏のレポートでは、「ユーロ圏の弱い経済指数からドル高が進行した事をうけて全体的に軟調に移行した。」と伝えている。最近のＮＹアラビカ市場がドル相場に敏感になっている事は驚かされる。９月限が１，４３７０ドルで９０日移動平均線超えて持ち越した事は評価されている。ブラジルの６月１日〜２０日の輸出は９６万袋で前年同期の１１１万袋からかなり遅れており、昨年秋の開花期遅れがそのまま収穫遅れにつながっている。しかし、アラビカの収穫期は９月まで続く事から、最終的には収穫遅れを取り返すと見られている。しかし、新穀出回りが本格化するのが数週間先であることから、今が端境期となり強材料に敏感になっている。メテオロジックスは、アルゼンチンに停滞している寒気団の影響で南ブラジルにしばしば寒気団が流れてくる事を警戒しており、その第一弾として今週金曜日を中心に来週月曜日までを低温警戒としている。当然、降霜が無ければ失速し、あれば急騰する。昨年もこの時期に何度も低温警戒があったが、アラビカ生産地への降霜被害はほとんど無い事も事実ですが、低温警戒は毎回買い材料となる。昨夜のロンドン市場は、ＮＹアラビカ市場に追続して軟調な値動きであった。ロンドン市場も２ヶ月半の持ち合い後に先週末金曜に始めて急騰して、昨夜で上昇まだ２日目であることから、このロンドン市場に火が付いたとは到底いえない。この仕手化して加熱しやすいロンドンロブスタ市場に火が付けばアラビカ市場が一気に化ける可能性があるだけに、今後もロンドンロブスタ市場に注目しております。ＮＹアラビカ市場においても持ち合い３ヶ月を経て先週末初めての急騰で「持ち合い上っ放れか？」といったとこであり、まだまだＮＹアラビカ市場は「おっかなびっくり」といったとこです。上昇相場を作り揚げる諸条件はそろいつつある段階であり、アラビカ市場が本物の上昇相場になるかどうかはこれからの展開次第です。虎より

６月２４日　米商品先物取引における規制強化問題の実態「時事コメント」　
米で投機資金に規制論＝指数ファンドがやり玉に高騰続く商品相場原油や穀物をはじめとする商品相場が高騰を続け、世界経済を揺さぶっている。穀物価格の急騰で、世界的な食糧危機論議が浮上。原油相場の高騰は、輸入国でインフレ圧力の増大を招き、特に米国の景気悪化懸念が強まっている。これまで、商品相場の歴史的な高騰の原因は中国など新興国の高度経済成長による資源需要の急拡大や、バイオ燃料ブームの副作用などにあるとされてきた。しかし、ここにきて米議会などでは、商品インデックス（指数）ファンドなどによる投資や投機資金の動きが相場高騰の黒幕ではないかとの疑いが広がっている。米国の住宅バブル崩壊を受けた急ピッチの金融緩和が、金余り・過剰流動性を再び招き、膨張した投機資金が商品相場に流れ込んでいるとする見方だ。　年金基金など大手機関投資家も、運用資金の増加と金融市場の混乱に伴う運用難を受け、商品市場への投資を本格化させている。株式や債券市場に比べはるかに規模の小さい商品市場は、市場構造が劇的に変化し、そのひずみが今一気に噴出しつつあるようにも見える。
◇強まる風当たり
「機関投資家が食糧やエネルギー価格の上昇に関係しているかと問われれば、答えは無条件でイエスだ」―。５月２０日に開催された米上院国家安全保障・政府活動委員会の商品市場における投機問題に関する公聴会で、ヘッジファンド会社幹部のマイケル・マスターズ氏は言明した。従来、先物取引所やその監督機関である商品先物取引委員会（ＣＦＴＣ）は「現在の商品相場高騰の原因はあくまで現物の需給関係にある」と主張していた。マスターズ氏の発言は、こうした見方に真っ向から反論した形だ。　同氏は「過去５年間で商品価格が２倍にも３倍にもなっている中で、需要との関係をどう説明するのか」と問題提起。年金基金、政府系投資ファンド（ＳＷＦ）などの機関投資家が、商品指数に連動した運用を行ういわゆる商品指数ファンドを通じて投資し、今や商品先物市場において「他のいかなる市場参加者よりも大きなシェアを占めている」と指摘した。　商品指数ファンドは、エネルギー、金属、農産物など広範囲の商品先物価格から算出される商品指数に連動した運用を行う投資ファンドだ。主に年金基金、保険、投資顧問といった大手機関投資家が、リスク分散やインフレヘッジを狙って資金を投入する。今回、マスターズ氏が提出した資料によると、指数ファンドの運用残高は、２００３年末の１３０億ドルから、今年３月時点には２６００億ドルと、約４年３カ月の間に実に２０倍にも急増している。指数別の市場残高ではスタンダード・アンド・プアーズ（Ｓ＆Ｐ）ＧＳＣＩ商品指数（Ｓ＆Ｐ・ＧＳＣＩ）に連動するファンドが全体の６割弱とトップ。続いてダウ・ジョーンズＡＩＧ・商品指数（ＤＪ―ＡＩＧＣＩ）が約３５％程度で、この二つが大半を占める。　先物市場は通常、参加者は買い持ち（ロング）と売り持ち（ショート）のいずれからも参加することができる。しかし、商品指数ファンドによる商品先物への投資はロングが大半で、先物の限月交替があるたび、その時点での投資ウエートの比率を維持するために、限月を当ぎりから期先へと乗り換え、ロングポジションをロールオーバーし続けていく。商品指数を構成する商品別ウエートは、年１回程度見直される。定期的に行われる「リバランス」と呼ばれるウエート変更による銘柄の入れ替え商いは、各商品相場の変動要因となる。
◇取引所の反論
「穀物の生産高、在庫、需要、そしてエタノール政策など、実に多くの要因が現在の危機につながっている」―。世界の穀物取引の中心市場であるシカゴ商品取引所（ＣＢＯＴ）を傘下に持つ世界最大の先物取引所、ＣＭＥグループのケアリー副会長は５月上旬の記者会見で、相場の高騰における投機資金の役割は限定的だと強調し、投機批判に反論した。　また、ＣＦＴＣの主任エコノミスト、ジェフリー・ハリス氏も５月２０日の議会公聴会などさまざまな機会に、商品指数ファンドの売買やポジションと、商品相場の変動の因果関係について分析を行った結果、両者の間には相関性はないとの認識を示している。例えば「ＣＢＯＴのコメ先物など、商品指数ファンドが参入していない市場でも価格が高騰した」「生牛先物など商品指数ファンドの比率が最も高い市場では、過去１年間価格は下落している」「価格が上昇する中でも、投機筋のポジションの比率は横ばいで推移している」ことなどがその証拠だという。　しかし、商品指数ファンドの過去４年余りの急増ぶりは、否定のしようがない。商品指数ファンドは、商品を分散投資の対象となるアセットクラスとして認めた機関投資家が投入した資金を用いて、あらかじめ決まったウエートに忠実に機械的に買うパッシブ運用（市場平均並みの消極的運用）を行う。これは、市場平均を上回る高利回りを目指し積極的なアクティブ運用を行う、従来型の商品ファンドやヘッジファンドと異なる。このためＣＦＴＣなどでは、投機筋ではないと解釈してきた。
◇スワップ・ループホール―「指数投機家」の出現
しかし、マスターズ氏はあえてこうした位置付けに異議を唱え、商品指数ファンドを「指数投機家」と表現した。同氏は、米国の商品取引所法では投機家が商品先物市場を支配してはならないと規定されているにもかかわらず「ＣＦＴＣは一部の投機家に商品先物市場への無制限の参入を認めてしまった」と批判する。　商品先物市場では、従来型の「商品ファンド」などの投機筋に対しては「建玉制限」と呼ばれる、一度に持てるポジションの限度を課している。しかし、新たに登場した「商品指数ファンド」に関しては、同じように純粋投資目的にもかかわらず、制限を課していない。　指数ファンドは、商品先物市場で買いポジションを取る一方、店頭（ＯＴＣ）の商品スワップ市場で大手銀行を相手に反対売買を行い、結果的にリスクヘッジをしているとされる。このため、穀物流通業者などいわゆる商業筋が在庫リスクヘッジ目的で先物市場を利用するのと同様の行為だと解釈されていることが、背景にあるようだ。ＣＦＴＣが毎週発表している取組高報告でも、商品指数ファンドは原則として投機筋ではなく、商業筋に分類されている。　マスターズ氏はこうした構造を「スワップ・ループホール」と呼んでいる。そして、これが商品指数ファンドによる建玉制限逃れにつながるだけでなく、その投機の影響を効果的に隠し、データのゆがみにつながっているとも指摘。議会に対し、この抜け道を封じ、商品指数ファンドにも他の投機筋と同様の建玉制限を導入すべきだと主張した。　さらに同氏は、最終投資家である年金基金による商品指数ファンドへの投資を禁止すべきだとまで訴えている。「指数投機家は先物市場に何の貢献もせず、社会に（商品価格の高騰という）莫大（ばくだい）なコストを背負わせているだけだ」という理由からだ。
　◇噴出する不満
　ニューヨーク商業取引所（ＮＹＭＥＸ）の原油先物相場は６月６日、ドル安やイランの核開発をめぐる緊張の高まりを背景に急騰。米国産標準油種ＷＴＩの中心限月７月物は、一時１バレル＝１３９．１２ドルを付け、５月２２日以来２週間ぶりに取引途中の最高値を更新し、１４０ドルの大台に迫った。同限月は過去最大の上げ幅となる前日比１０．７５ドル高の１３８．５４ドルで終了し、終値べースの最高値も更新した。前日を含めた２日間の上げ幅は、実に１３％に上る。さらに、今回の高騰相場の一つの起点である０７年１月の安値約５０ドルからみると、２．８倍の水準に達したことになる。　マスターズ氏は今回の議会証言で、原油価格高騰の背景について「一般的には中国の需要拡大が原因と説明されるが、同国の年間需要量が過去５年間で１８億８０００万バレルから２８億バレルと、９億２０００万バレル増加したのに対し、同期間の指数投機家（商品指数ファンド）による原油への投資需要の増加は約８億４８００万バレルで、中国の需要増に匹敵する水準だ」とし、試算を基に指数ファンド犯人説を強調する。さらに、商品指数ファンドは現在、先物市場を通じ、１１億バレル相当の石油在庫を保有する形になっているが、これは米国が過去５年間に積み上げた戦略石油備蓄（ＳＰＲ）の約８倍に相当する、とも指摘している。　穀物相場の急騰ぶりも異例だ。今年４月までの１年間の上昇率は、トウモロコシが６６％、大豆８３％、小麦９５％で、最後に火が付いた形のコメは１２２％に達する。さらに、上昇相場の起点である０６年９月から今年の各商品の高値までは２．２―２．６倍だ。マスターズ氏は穀物価格の高騰についても、試算を提示。エコノミストらはエタノール向け需要の拡大の影響が大きいと主張しているが、商品指数ファンドは過去５年間で２０億ブッシェル分のトウモロコシを買っており、これはエタノール換算で５３億ガロンと、米国の全エタノール工場が１年間フル稼働した場合に必要なトウモロコシの量に匹敵するという。
◇軌道修正の兆し―確実な業界の反発
　５月２０日の上院委員会における商品相場の高騰と商品指数ファンドの役割に関する議論は、さまざまな意味で転換点となった。その後ＣＦＴＣは、５月２９日に原油などエネルギー市場に関して、６月３日には農産物市場に関して、それぞれ商品指数ファンドなどの投資資金の急増が商品相場に与える影響をより分析し、監視していくとの方針を発表した。それまで、商品相場の高騰と商品指数ファンドの急拡大にはほとんど関係がないとしてきたＣＦＴＣが、議会からの圧力で慌てて軌道修正を始めたという印象すら受ける。　エネルギーと農産物市場での商品指数ファンドへの規制強化の動きに関し、市場参加者の多くは今のところ、実効性が乏しいものにとどまるだろうとみている。特に、商品指数ファンドが純粋投資目的で、商品現物には何の関係もないにもかかわらず、現物を扱う商業筋と同様に扱われ建玉制限を逃れている問題については、指数ファンド急拡大の恩恵を受ける先物取引所や先物業界の反発が確実だ。さらに、商品先物取引が収益の柱の一つとなっている米国の大手証券会社などの抵抗も予想され、すぐに建玉制限が課される可能性は低いとみられている。　商品指数ファンドに建玉制限を導入することになった場合、それはすぐに現在の大量の買いポジションを閉じなければならないことを意味する。世界の商品市場に与えるインパクトは計り知れず、投資資金の流れを乱して、不安定な金融市場をさらに揺さぶりかねない。
◇スーパー・バブルの懸念
「商品指数ファンドは誤解に基づいており、知的にも不健全だ。経済を不安定化させ害を与える可能性もある」―。投資家のジョージ・ソロス氏は６月３日、米上院商業科学運輸委員会で、商品指数ファンドをこう切って捨てた。さらに「最初に考え出され、宣伝されたころは合理性もあった。しかし、競技場は込み合い、収益機会は失われた」とも付け加えた。同氏は「われわれは現在、住宅バブルの崩壊を経験している。同時に、原油と他の商品でも若干のバブルの特徴が見られる」とし、これらを「スーパー・バブル」と命名。商品指数ファンドがこうしたバブルを加速させ、８７年１０月の株価大暴落「ブラックマンデー」の原因となった「ポートフォリオインシュアランス」と似た異様さがあるとまで言い切った。
◇池に飛び込んだ鯨
マスターズ氏は５月２０日の議会証言で、商品市場が株式や債券といった他の資本市場と比べいかに小さいかを強調。「０４年時点で、商品指数に組み込まれた２５種類の商品の先物市場の合計価値は、約１８００億ドルでしかない。一方、世界の株式市場の規模は４４兆ドルであり、商品の２４０倍だ」と指摘している。　住宅バブル崩壊後の急激な金融緩和で、世界的な過剰流動性はさらに増し「インフレ懸念が高まっている中で、株にも債券にも行きようがない」（邦銀筋）機関投資家の投資資金は、指数ファンドを通じて、インフレに強いとされる商品市場に殺到した。結局「小さな池に鯨」の状態となり、商品相場の高騰に拍車を掛けたことは間違いない。　株式は、現物が株券という抽象物でしかなく、バブルが生じてはじけても、自己責任で投資を行った本人が損失を被るだけだ。しかし、商品先物投資は、バブルが発生すれば、実際に生活必需品価格の高騰となって、国民生活に大きな打撃を与える。それが故に、商品先物市場の監督当局は長い間、建玉制限などの仕組みで過度の投機資金の流入を防いできた。

米商品先物市場への規制強化に対する考え方が変わり始めております。
今のＮＹ原油市場の上値の最大の敵となる材料は、市場への規制強化だと見ております。虎より